房地产是典型的资金密集型行业,资金扩张的弹药,又是活着的命门,融资不畅,难以为继,资金来源始终是地产调控的主要抓手。5月以来房地产信托、外债融资等政策逐步收紧,在经济面临较大的下行压力下,房地产渠道虽然有收紧,但主要还是以结构性的纠偏预防为主,但在房住不炒的大原则下,核心的行业调控政策,比如融资渠道收紧将继续保持高压。


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融资渠道有哪些?

内生型主导造血,债务融资负责输血


房企融资根据方向来分,大致可分为两块,内部融资和外部融资。内部融资主要体现为内生型驱动,外部融资主要是体现为债务型驱动,其中,外部融资中非债务型的直接融资占比较小,不过在目前监管条件下,“明股实债”等模式在“穿透式监管”下难以存活,真股权融资时代到来,真股权融资成为趋势。


房企的到位资金作为房企的全部资金,计算各融资渠道占到位资金比重如图,计算下来,内部融资占比高达61.67%,为主要融资渠道;外部融资占房企到位资金的比重为38.33%,将近四成。


房企到位资金细分占比情况

资料来源:安信证券,绿创金融


1)内部融资主导造血:自有资金+个人按揭款+定金及预收款

内部融资占比高达61.67%,是主要的资金来源。因为房企内部融资成本低,能用则用,但内部融资的资金量没办法满足行业发展和企业扩展的全部需求,由于前两年,房企对规模的痴迷,使得这种情况更严重。


房企内部融资渠道

资料来源:安信证券,绿创研究


自有资金占到位资金比重14.19%。个人按揭款占到位资金比重14.53%。定金及预收款占到位资金比重32.95%


2006-2018年房企内部融资构成占比

资料来源:Wind,安信证券


2)外部融资负责输血:非标融资+银行贷款+债权融资+股权融资+其他

在内部造血功能无法满足企业需求时,外部输血的重要性便开始凸显。外部融资包括银行贷款、债权融资、股权融资等多种形式。当然了,外部融资也可按照直接融资与间接融资两种形式进行划分,这里不详述。


房企外部融资渠道

资料来源:安信证券,绿创研究


银行贷款占房企到位资金比重12.60%银行贷款主要可分为土地储备贷款、项目开发贷、抵押贷款、并购贷款等形式。当前银行贷款予地产公司途径所受限制较多。


土地储备贷款:指银行向土地储备机构发放的用于收购、整治土地,提升土地出让价值的短期周转贷款。根据相关法律规定,2016年12月31日前,已完成对现有土地储备机构的全面清理。


项目开发贷:指银行向借款人发放的用于开发、建造向市场销售、出租等用途的房地产项目的贷款,主要为满足房地产项目开发过程中的建设资金需求,包括房产开发贷和地产开发贷1。目前对于开发贷的限制主要体现在,一般需满足‘四三二(2)’,募集资金用途受限仅能用于项目建设等。


抵押贷款:指开发企业用房屋产权或者股权作为抵押物向银行申请的贷款。抵押贷款若为短期建设贷款,则主要以建设周期为限,一般3-5年;若为长期经营贷款,期限在15-30年左右。


并购贷款:商业银行向并购方或其子公司发放的,用于支付并购交易价款和费用的贷款。并购贷款期限一般不超过七年,且要求并购交易价款中并购贷款占比不能高于60%。根据上海银监局的相关要求,并购贷款不得投向未足额缴付土地出让金项目,不得用于变相置换土地出让金;不得投向四证不全的项目。


非标融资:占房企到位资金比重预计15%左右。房地产非标融资中,大部分是委托贷款和信托贷款,少量来自融资租赁、小贷和财务公司贷款。房地产信托由于交易结构灵活,可根据房地产开发的各阶段设计相应的融资方案,资金使用便利、选择面广、数额巨大,一直是地产公司最为倚赖的融资手段之一。房地产信托按照交易和投资模式可分为股权信托、债权信托、分红型信托和“股+债”混合信托。但目前房地产信托是融资收紧的重灾区之一。


信托和地产合作模式


股权融资占房企到位资金比重0.23%;债券融资占房企到位资金比重2.85%+海外债占比2.75%。资产证券化:占房企到位资金比重0.53%。其他形式:占房企到位资金比重预计4.37%


其他外部融资形式

资料来源:安信证券,绿创研究


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主要融资渠道是怎么变迁的?

20062018年,12年历经四个阶段


回溯过往房企融资渠道变迁,2006年至今,我国房地产企业融资渠道变迁经历了以下4轮:

2006-2009年权益融资热潮阶段:行业景气度和股票牛市推动房企IPO和增发。

2010-2013非标兴起阶段:2009年底,为了遏制房价过快上涨,国务院出台“国四条”“国十一条”,IPO和增发基本叫停,房地产企业转向非标渠道获取资金。

2014-2016年定增、公司债阶段:经济稳增长压力提升,房地产非标再次被重启的定增所取代,公司债于2015年开闸,一行三会着手限制非标资产占比。

2016年后海外债增加阶段:2016年末,房企公司债、再融资等渠道受限,内地上市房企海外债于2017年发行井喷。


2016-2018年地产融资渠道变迁概览

资料来源:绿创研究


2016年后,除了海外债增加,ABS、中票等信用债替代品也逐渐开始兴起,并在整体环境偏紧的情况下,成为房企高频次利用的融资工具,例如2018年各大房企就充分利用了ABS、ABN、等融资手段进行融资。


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对房企有什么启示?

从债务型向内生型经营转型,加大直接融资比例


房企融资渠道众多,主要渠道在特定的时空背景下,变迁非常明显,因此需要充分利用好当前能用的融资工具,用到极致。


一个是内生型驱动,另外一个是提高以地产基金为代表的直接融资的比例。如果条件不满足,尽可能满足条件。


对房住不炒,但又因城施策的中央和地方政策进行深刻的领会。新时代的环境对以往的发展模式有重新塑造的可能性。在努力做大规模的同时,做到精耕细作地有效增长,从粗放型向精细化转变,目前看来显得更加迫切。


在上半年房地产投资拉动中国经济,但下半年房企融资端口紧缩的背景下,要有足够耐心,静观其变,同时要积极盘活资产,对销售及现金流回笼(个人按揭,应收款等)加快速度,更重要的是调整内生型资金的使用比例和使用效率,通过健康有序地发展,以“稳”等待新一轮的发展机会。


要时刻关注宏观环境、生存环境,融资环境的变化,关注经营现金流的稳健性。在运营模式上建立一套更有效的高周转模式,将资金安全作为悬着的达摩克利斯之剑的高度去考虑。对公司的资产负债表两端,对企业的偿债能力和负债水平管理方面要做到精准测算和有效评估。在产品端,要保持对行业毛利率的高领先地位。真正做到从债务型驱动,向内生型驱动模式的有效转变。


参考资料:

安信证券:《房地产行业深度分析:房企融资渠道知多少》

绿创研究院:《投融资一体化系列--一文看清房企融资命门》



1在商业银行的定义中,房产开发贷是指房屋建设贷款,包括在土地开发阶段发放的、计划在房屋建设阶段继续使用的贷款。地产开发贷是指专门用于地产开发、且在地产开发完成后计划收回的贷款。

2 四三二是指①四证齐全:地产开发项目需要有《国有土地使用证》、《建筑用地规划许可证》、《建设工程规划许可证》和《建筑工程开工许可证》;②三成资本金:15年9月前,地产开发项目需要有30%的资本金,后面有所放松。③二级资质:房地产开发企业的资质不低于二级,三级和司机资质的开发商不能获得房产开发贷款。

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